Les sujets

02. avril 2020

Le COVID-19 a fait soudainement irruption dans la vie quotidienne de milliards d’individus et ses effets sur l’économie n’ont pas tardé à se faire sentir dans toutes les régions du globe.

Nous observons déjà la suspension de nombreuses opérations de M&A, tandis que d’autres, au contraire, accélèrent considérablement leur calendrier sous la pression de parties anxieuses de finaliser leurs accords. Si nombre de projets sont désormais bloqués, la nouvelle situation crée aussi des effets de nécessité ou d’opportunité générant de nouvelles transactions (notamment du fait de la baisse de valorisation des entreprises, des mesures gouvernementales d’urgence visant à soutenir le secteur privé, ou des changements de modes de production/consommation).

Ayant conscience de l’hyperinflation d’information que suscite le COVID-19, nous n’abordons ici que quelques points de vigilance issus de nos expériences M&A de ces dernières semaines.

En bref:

  • Audits : allongement des délais et nouveaux points de vérification
  • Mise en œuvre et négociation des clauses d’évènement significatif défavorable (MAC clauses)
  • Gestion de la période transitoire entre la signature (signing) et la réalisation (closing) de la transaction
  • Impact sur la négociation des garanties de passif
  • Effets sur les clauses de prix

1. Phase d’audit

a. Prévoir un calendrier plus étendu pour les audits:

  • La mise en place de la data room vendeur est rendue plus complexe du fait du confinement des employés;
  • Il convient de pousser les audits financiers pour anticiper les effets possibles du COVID-19 (suffisance des stocks, probabilité de recouvrer certaines créances, trésorerie, ajustements du BP, etc) ;
  • L'audit opérationnel doit analyser la capacité de la cible à opérer tout ou partie de son activité dans un mode de télétravail;
  • Il convient de prévoir des audits juridiques spécifiques sur les contrats clés et les polices d’assurance (cf ci-dessous).

b. Points d’attention dans la revue des contrats clés:

  • Clauses de « hardship » et de force majeure: les effets du COVID-19 sont-ils susceptibles de constituer un cas de force majeure ou de hardship permettant à la cible ou à son cocontractant de suspendre l’exécution du contrat ou de le résilier ?
  • Prestations dégradées: la situation de fait ou les nouvelles réglementations liées au COVID19 font-elles obstacle à la bonne exécution des obligations de la cible ou de ses cocontractants ?
  • Relations avec les co-contractants: les fournisseurs ou clients de la cible ont-ils demandé un aménagement de leurs contrats ou annoncé des difficultés/impossibilités à respecter leurs obligations du fait du COVID-19 ?
  • Financement: la cible est-elle liée par des accords ou conventions donnant lieu à des actions éventuelles pour force majeure ou résiliation? La cible est-elle soumise à certaines contraintes liées à l'octroi de mesures d’urgence COVID-19 destinées à faciliter le financement de son activité, comme le récent dispositif de crédits transitoires garantis par la Confédération (l'analyse des exigences posées par l'octroi de ces mesures devra faire partie de l'audit).
  • Polices d’assurance: les effets du COVID-19 sont-ils couverts par les polices de la cible ?

2. Clauses d’évènement significatif défavorable

Les offres fermes, ainsi que les contrats d’acquisition lorsque la signature (signing) et la réalisation (closing) ne sont pas simultanés, prévoient en général que l’acquéreur aura la possibilité de ne pas réaliser l’opération en cas de survenance d’un évènement significatif défavorable avant le closing (clause dite de "MAC", acronyme de Material Adverse Change).

Les clauses de MAC négociées avant le COVID-19 visent rarement explicitement les situations d’épidémies. Certaines clauses de MAC visent de manière générale les cas de force majeure, mais il n’est pas évident que cette qualification pourra être retenue pour le COVID-19 – en particulier si les parties avaient déjà connaissance du début de propagation de ce virus lorsqu'elles ont défini les termes de la clause de MAC.

Par ailleurs, les clauses de MAC excluent souvent les évènements entrainant une dégradation générale du secteur d’activité de la cible ou de l’activité de ses concurrents. Or, dans bien des cas, le COVID-19 a un effet négatif non pas seulement sur la cible mais sur l’ensemble des entreprises du secteur concerné.

Pour les projets en cours de négociation, l’acquéreur sera donc bien avisé de prévoir une clause de MAC visant expressément le COVID-19 (ou, de manière plus générale, les situations épidémiques) et le vendeur de n’accepter cette clause de MAC qu’en cas d’impact "disproportionné" sur la cible par rapport aux entreprises comparables du même secteur.

3. Gestion de la période intercalaire entre signing et closing

Lorsqu’il existe une période transitoire entre le signing et le closing, le vendeur est contractuellement tenu de (i) s’abstenir de prendre au niveau de la cible toute décision en dehors du cours normal des affaires ou non conforme à ses pratiques habituelles et (ii) souvent, d’effectuer un certain nombre d’opérations pre-closing (régularisations, réorganisation, obtention d'autorisations, etc.).

Les parties auront intérêt à introduire une certaine flexibilité dans la gestion de cette période transitoire et à clarifier les points suivants:

  1. Qu'entend-on par "cours normal des affaires" dans le contexte du COVID-19 ?
  2. La cible a-t-elle une obligation de résultat ou de moyens et comment apprécier cette obligation dans le contexte du COVID-19 ?
  3. La cible doit-elle obtenir l’accord de l’acquéreur avant d’adopter les mesures exceptionnelles de protection mises en place par les réglementations d’urgence adoptées par le ou les juridictions concernées du fait du COVID-19 (possibilité de recourir au chômage partiel, différés d’impôts, etc.) ?
  4. Le non-respect des engagements pre-closing sont-ils des conditions suspensives à la réalisation de l’opération, entraîne-il le paiement de dommages-intérêts, ou génère-t-il des obligations post-closing?
  5. Si l’acquéreur parvient à imposer des conditions très strictes sur la gestion de la cible dans la période transitoire, ne risque-t-il pas d'être considéré comme un organe de fait, et donc être sujet à une éventuelle responsabilité financière en cas de dépôt de bilan de la cible avant le closing ?

Bien que les entreprises continuent parfois à fonctionner en apparence comme si de rien n'était (notamment grâce au travail à distance et à la réaffectation des ressources), il est parfois nécessaire d'envisager l'adaptation des échéances (long-stop date) dans lesquels les conditions suspensives doivent être accomplies. Les parties concluent alors parfois une convention ad hoc d'ajustement (variation agreement) qui soit fixe une nouvelle échéance, soit définit certains événements permettant de retarder (voire d'avancer) l'échéance prévue en fonction ou au gré de leur survenance.

4. Assurances et garanties (garantie de passif)

Les acquéreurs auront intérêt à ajuster certaines déclarations classiques du vendeur et à en intégrer de nouvelles pour tenir compte de manière appropriée des impacts possibles du COVID-19.

Quelques exemples de déclarations qu'il conviendrait d'introduire ou de renforcer :

  1. existence de procédures d’urgence adaptées pour assurer la continuité de l’activité de la cible;
  2. maintien de la masse salariale;
  3. existence d’outils et systèmes d’information sécurisés permettant le travail à distance;
  4. capacité de la cible et de ses clients/fournisseurs à honorer les contrats importants;
  5. déclarations sur l’absence de situation de cessation de paiements ;
  6. capacité de la cible à maintenir ou renouveler ses financements ;
  7. existence de stocks suffisants au regard des possibles difficultés d’approvisionnement; et
  8. absence d'obligations restrictives liées à l'octroi de mesures d’urgence COVID-19, comme le récent dispositif de crédits transitoires garantis par la Confédération.

La réitération des garanties au closing doit aussi être examinée avec précaution. L’acquéreur pourra vouloir exiger cette réitération, et ce même dans des transactions de type « locked box » où elles sont en principe moins systématiques. Le vendeur aura lui intérêt à bien négocier la possibilité d'ajuster ses assurances et garanties qualifiées par les évènements liés au COVID-19, sans que cela ne déclenche la clause de MAC (et donc une remise en question de l’opération), un ajustement du prix, ou le versement d’une indemnisation financière. Cela peut se faire par l'adjonction d'une communication (disclosure letter) orientée sur la problématique du COVID-19.

5. Effets sur le prix

Faute de recul suffisant, il est délicat pour les parties d’anticiper les effets du COVID-19 sur la valorisation à moyen ou long terme de la cible.

Cette incertitude pousse les acquéreurs à écarter les mécaniques de « locked box » au profit d’ajustements de prix classiques basés sur la dette nette et le besoin en fonds de roulement normatif (avec la difficulté évidente de définir ce besoin normatif en tenant compte des effets du COVID-19).

Afin d’éviter qu’une opération ne soit suspendue faute de pouvoir prévoir, à moyen terme, la magnitude des effets de la pandémie, les parties pourront recourir plus systématiquement à la mise en place de compléments de prix post-closing (earn-out clauses). L’allongement des périodes de référence retenues comme base de calcul des compléments de prix peut permettre de lisser les effets à court terme du COVID-19. On peut aussi imaginer des formules de prix prévoyant une indexation qui tienne de la durée des périodes de confinement imposées dans les juridictions concernées.

De son côté, le vendeur aura intérêt à s’assurer que l’acquéreur sera en mesure de financer le prix malgré les impacts négatifs que le COVID-19 pourrait avoir sur sa trésorerie ou son accès à des financements externes.

Si vous avez des questions ou souhaiter échanger sur le contenu de ce blog, merci de contacter l'un des signataires, votre contact habituel auprès de l'étude VISCHER ou l'équipe VISCHER de fusions et acquisitions.

Auteurs: Robert Bernet, Damien Conus, Jürg Luginbühl

Les sujets: CoronavirusDue diligenceFusions et acquisitionsauditvente d'actions

Inscription à la newsletter

Vous y trouverez des alertes en continu dans les domaines de la fiscalité, des litiges et arbitrages, du secteur public et réglementaire, du droit des sociétés et commercial et du droit de la propriété intellectuelle.

Sélectionner des sujets

S'abonner aux mises à jour du blog

S'abonner aux mises à jour du blog